业绩符合预期

事件:

公司2018年上半年实现营业收入124.61 亿元,同比增长12.24%; 归母净利润9.19
亿元,同比增长16.14%,毛利率19.57%。二季度实现营收72.39
亿元,同比增长5.03%,二季度实现归母净利润5.99
亿元,同比增长13.88%,环比增长87.19%。

事件:公司公布2018年中报,实现营业收入124.61亿元,同增12.24%;归母净利润9.19亿元,同增16.14%,扣非归母净利润8.90亿元,同增15.85%;EPS0.24元,ROE
6.71%。其中,2018Q2实现营业收入72.39亿元,同增5.03%;归母净利润5.99亿元,同增13.88%,扣非归母净利润5.83亿元,同增14.00%;EPS0.15元,ROE
4.39%,Q2增速下滑主要受光伏新政的影响。2018H1销售毛利率/净利率同比+0.76/+0.22PCT至19.57%/7.48%,销售/管理/财务费用率同比+0.13/+0.34/-0.18PCT至3.47%/6.01%/1.03%。

   
2018年8月18日公司公布2018年半年度报告,上半年实现营收124.61亿元,同比增长12.24%,实现归母净利润9.19亿元,同比增长16.14%,实现扣非净利润8.90亿元,同比增长15.85%。整体来看,符合我们的业绩预期。

    多晶硅满产满销,新产能2018 年底释放:上半年公司实现多晶硅销量0.87
万吨,同比增长6.73%,在光伏新政后依旧维持满产状态。目前国内停减产的产能占比在30%以上,公司继续满产表明成本优势显著。上半年多晶硅毛利率43.52%,同比下降1.63
个百分点,上半年永祥股份实现净利润3.76 亿元,预计其中多晶硅净利润在2.6
亿元左右,测算上半年单吨净利润为3
万元,盈利能力依旧维持高位。公司乐山及包头合计5
万吨项目有望在四季度投产,公司合计产能将达到7 万吨以上,新项目有望实现4
万元/吨以下的生产成本,打造硅料龙头地位。

   
饲料等农牧业务基本持平。2018H1公司农牧业务营收69.43亿元,同增3.04%,毛利率14.02%,同降0.34PCT,净利润约1.5-2.0亿元。受洪灾和网箱清理等影响,饲料业务营收60.85亿元,同降1.82%,毛利率14.07%,同降0.42PCT。其中,膨化饲料、虾特饲料、功能饲料等高端产品占水产饲料的比例为55%。

    点评:

   
电池片成本优势显著,持续扩产打造龙头地位:上半年公司电池片产销量约3GW,同比增长66%,继续保持满产满销,公司成都3.2GW
及合肥2.3GW 电池片产能预计将在4 季度投产,年底电池片产能将达11GW
以上。目前公司电池片非硅成本在0.2-0.3 元/W
的区间并持续下降,保持行业领先地位,产能扩张后成本有望进一步下降10%左右。上半年电池片毛利率为16.68%,同比下降0.6
个百分点,盈利能力维持稳定。上半年合肥与成都电池片合计实现净利润3.3
亿元,对应净利润约为0.11 元/W。

   
硅料环节高毛利,产能扩张稳步推进。2018H1多晶硅销量0.87万吨,同增6.73%,其中单晶料占比近70%;毛利率43.52%,我们预计单吨净利约3万元/吨。目前,乐山、包头一期各2.5万吨/年多晶硅项目将于2018年内建成投产,届时公司多晶硅产能将达到7万吨/年,生产成本预计降至4万元/吨以下。

   
饲料等农牧业务维持稳定饲料等农牧业务基本持平。2018H1公司农牧业务营收69.43亿元,同增3.04%,毛利率14.02%,同降0.34PCT,净利润约1.5-2.0亿元。今年起中央政府对各个地方的网箱养殖清除,近期中美贸易战对农业的成本有影响。饲料业务营收60.85亿元,同降1.82%,毛利率14.07%,同降0.42PCT。其中,膨化饲料、虾特饲料、功能饲料等高端产品占水产饲料的比例为55%。

   
电站稳步扩张,水产业务稳定:上半年公司光伏电站累计装机规模为848MW,保持稳步发展。上半年饲料业务实现收入60.8
亿元,毛利率为14.07%,高端水产料占比达55%。

   
上半年电池出货量全球第一,低成本产能持续扩张。在5.4GW电池产能基础上,2018H1产能利用率超过100%,电池产销量约3GW,同增66%,电池产能、产量保持行业排名第一。2018H1电池非硅成本处于0.2-0.3元/W区间并保持下降趋势,毛利率16.88%,通威太阳能实现净利润3.34亿元,对应单瓦净利约为0.11元/W。成都三期3.2GW以及合肥二期2.3GW高效单晶电池项目将在2018Q4建成投产,届时电池产能达到12GW,带动电池加工成本降低10%左右。

   
电池片成本优势显著,持续扩产打造龙头地位上半年公司电池片产销量约3GW,同比增长66%,继续保持满产满销,电池片出货量位居全球第一。公司成都3.2GW及合肥2.3GW电池片产能预计将在4季度投产,年底电池片产能将达11GW以上。目前公司电池片非硅成本在0.2-0.3元/W的区间并持续下降,保持行业领先地位,产能扩张后成本有望进一步下降10%左右。上半年电池片毛利率为16.68%,同比下降0.6个百分点,盈利能力维持稳定。上半年合肥与成都电池片合计实现净利润3.3亿元,对应净利润约为0.11元/W。电池片处于硅片与组件的中间环节,电池片价格下降的同时,上游硅片价格亦在下降,公司不断优化工艺保持加工成本低于行业水平,即可获得稳定的收益,政策变化影响并不大。

    盈利预测:预计公司2018-2020 年的EPS 分别为0.50、0.76 和0.91
元,维持“买入”评级。

   
光伏电站装机容量和发电量大幅提升。截止2018年6月底,建成40个“渔光一体”项目,累计装机规模848MW,2018H1新增361MW;2018H1发电量3.35亿度,较2017年全年发电量提高13.18%。同时光伏电站综合成本已下降至5元/W以内,2019年有望降至4元/W甚至3元/W以内。

   
低成本新产线年内投产,巩固硅料领先优势公司多晶硅产能已达2万吨,乐山、包头一期各2.5万吨多晶硅项目将于2018年内建成投产,届时公司多晶硅产能将达到7万吨。多晶硅生产中,能源成本和原料成本占比最高,能源成本占总成本比例高达39%-46%,尤以电力成本为重,降低用电成本至关重要。通威的四氯化硅冷氢化技术有效节省了电力消耗,现有产线全成本已经低于6万元/吨,新产线全成本可降至5万元/吨,使得公司多晶硅生产的技术、成本和质量等各方面均已接近或代表了国际先进水平。目前国内外高成本硅料产能处于停产状态,8.5万元/吨的硅料价格已经低于众多厂家现金成本,公司新增产能投产将借此获得更大市场份额。

    风险提示:新能源业务发展不及预期;饲料业务发展不及预期

   
投资建议:预计2018-2020年分别实现净利20.20、30.18和36.89亿元,同比分别增长0.40%、49.39%、22.25%,当前股价对应三年PE分别为11、7、6倍,维持“买入”评级。

   
光伏电站装机容量和发电量稳步提升截止2018年6月底,建成40个“渔光一体”项目,累计装机规模848MW,2018H1新增361MW;2018H1发电量3.35亿度,较2017年全年发电量提高13.18%。同时光伏电站综合成本已下降至5元/W以内,2019年有望降至4-3元/W以内,公司预计2019年下半年实现光伏平价上网,根据资金情况持续推进建设光伏电站项目。

    风险提示:产能投放不及预期;光伏装机和政策不及预期。

    盈利预测与估值:

   
根据公司现有业务,我们测算公司18-20年EPS分别为0.49、0.72和0.93元,对应12.07、8.16和6.32倍PE,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。

    风险提示:

   
新能源补贴政策出现重大变化;产能扩产不及预期风险,上游原材料成本波动风险。

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